結構性貨幣寬鬆力度或逐步加碼，年內央行“大開大合”操作或成常態

日期：2021-11-22
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日前，央行發布的2021年第三季度中國貨幣政策執行報告表示，發達經濟體政策調整對我國影響有限。下一步，要繼續綜合施策，積極穩妥應對發達經濟體貨幣政策調整。對此，業內普遍表示，在當前外部環境更趨複雜嚴峻，國內經濟恢複發展麵臨一些階段性、結構性、周期性因素製約的背景下，我國結構性貨幣寬鬆力度或逐步加碼，年內央行“大開大合”操作或成常態。

結構性貨幣寬鬆力度或逐步加碼

隨著三季度央行繼續積極落地結構性政策工具，特別是碳減排支持工具具有短期“定向降息”、長期寬信用的政策效果，進一步釋放了定向信號，浙商證券表示，結構性貨幣政策將是我國貨幣政策未來典型特征。在浙商證券看來，未來結構性貨幣政策大概率將繼續定向支持製造業、民營小微凯发官网k8、綠色發展、高端製造等領域。而此次央行三季度中國貨幣政策執行報告刪除了“總閘門”相關措辭，對此，浙商證券表示，這或意在防止信用收縮失控。

平安證券認為，三季度貨幣政策執行報告體現了中期更趨寬鬆的政策取向，以及短期“以穩為主”的政策狀態。考慮到“增強信貸總量增長的穩定性”成為目前貨幣政策發力的重點，由此，在平安證券看來，四季度貨幣政策或仍將以結構性發力為主。平安證券表示，央行對三季度貸款利率的回升並無迫切幹預的訴求，並不再提“推動實際貸款利率進一步降低”，隻是繼續加強對中小微凯发官网k8的定向支持，由此判斷，四季度貨幣政策或仍將以結構性發力為主，等待中央經濟工作會議定調、觀察美聯儲貨幣政策出牌的快慢變化，把政策子彈更多留待明年通脹上行壓力減弱之時。

中金公司也在其研報中表示，考慮到央行本次無論是對經濟形勢的分析還是對貨幣政策的展望，重點都在向“穩增長”側重，且在三季度經濟下行的背景下，一般貸款利率有所上升，貨幣政策寬鬆或需邊際增加，因此，綜合近期其他政策表態來看，穩增長已經逐步成為政策共識，且央行在本次貨幣政策執行報告中主要強調充分利用已經出台的區域協調再貸款、支小再貸款、煤炭清潔高效利用再貸款、落實好碳減排支持工具，其中碳減排支持工具與2000億元煤炭清潔高效利用再貸款均近期落地，結構性穩信貸、穩增長的力度在逐步加碼。

年內央行“大開大合”操作或成常態

值得注意的是，央行在其三季度中國貨幣政策執行報告表示，加強對內外部市場環境和多種不確定因素的監測分析，深入研判市場流動性供求形勢，做好流動性跨周期調節，綜合運用中期借貸便利、公開市場操作、再貸款再貼現等多種貨幣政策工具，進一步提高貨幣政策操作的前瞻性、靈活性和有效性，保持流動性合理充裕，引導市場利率圍繞政策利率中樞上下波動。

在廣發證券看來，本次三季度貨幣政策執行報告在流動性的要求上，刪去了“堅決不搞‘大水漫灌’”以及“管好貨幣總閘門”的表述，就此，可以看出，前者對應的是銀行間市場流動性，可能指向的是地產信用風險偏高與穩信貸背景下，銀行間市場流動性需要保持相對充裕偏鬆；後者對應的是信用社融，可能指向的是產業政策保供取得成效與需求進一步下行後，資源品價格得到控製，通脹對信用政策的掣肘減弱，未來央行在穩信用層麵會更為積極。

中信建投也表示，總體而言，考慮下周資金存在明顯缺口，存款類金融機構跨年和長期限資金仍較為旺盛，7天品種成為跨月品種，地方債發行超過2000億元，為流動性帶來擾動。年內央行“大開大合”操作或將成為常態，以更加靈活主動的操作方式熨平臨時性缺口。綜合衍生品市場和同業存單市場來看，市場認為短端貨幣市場利率有上行壓力，長端利率高位難以下行，關注國債期限結構是否能繼續平坦化下行的多頭行情。

貨幣政策或開始慢轉彎

談及下一步貨幣政策走勢，國證證券表示，央行在三季度貨幣政策執行報告中刪掉了“堅持不搞大水漫灌”，並時隔一年刪掉“管好貨幣總閘門”（“貨幣總閘門”自去年三季度重提以來，一直持續到今年二季度貨政報告），並新增今年8月以來央行多次提及的“增強信貸總量增長的穩定性”，以及新增“做好流動性跨周期調節”。因此，在國證證券看來，央行延續強調“穩健的貨幣政策要靈活精準、合理適度，以我為主，穩字當頭，把握好政策力度和節奏，處理好經濟發展和防範風險的關係，做好跨周期調節”，意在通過注重結構性寬鬆政策，引導對小微凯发官网k8和雙碳的信貸支持。

“而央行強調‘繼續落實和發揮好結構性貨幣政策工具的牽引帶動作用；繼續落實兩個直達實體經濟貨幣政策；落實好碳減排支持工具’，可能預示著年底或有部分‘試水’項目，真正放量要2022年、應會有萬億以上，後續關注央行會否把碳減排貸款規模列為考核目標。”國證證券說。

在東吳證券特邀首席經濟學家任澤平看來，今年四季度到明年上半年，貨幣政策仍是寬信用。在任澤平看來，“我們正在經曆寬信用的換擋期，調控框架從逆周期調節到跨周期調節，基礎貨幣投放方式從“大水漫灌”到“精準滴灌”，傳導機製看從數量型渠道向價格型渠道轉向，貨幣流向從刺激房地產和基建轉變為定向支持新基建、新能源、綠色經濟，中小凯发官网k8”，未來貨幣政策或呈現慢轉彎。

考慮到新領域的貨幣政策工具尚在起步期，體量較小、落地見效仍需時日，任澤平同時提醒，寬信用既需要尋找新的支撐點，但同時需要穩住基本盤。任澤平表示，過去幾十年，房地產作為信用派生的主渠道，房地產全口徑融資仍占新增社融20%，房地產貸款餘額占總信貸27%，仍是穩信用的基本盤。因此，對於房地產，政策出現鬆動，加大對合理房地產融資的支持，RMBS重啟發行，部分房企有計劃近期在銀行間市場注冊發行債務融資工具。“這些都是在大框架下的糾偏和微調，關鍵是穩住基本盤，防止硬著陸，但不改變‘房住不炒’總基調。”